企业如何应对业绩下滑是企业战略和财务决策中的核心问题。当企业未能实现业绩目标（无论是内部期望还是外部标杆）时，它们通常需要重新评估其战略方向。传统上，企业会通过内部效率措施（如成本削减）或增长导向的策略（如研发投资）来应对这种业绩不佳（Bromiley, 1991; Greve, 2003）。这些应对措施反映了恢复财务健康和竞争力的常规机制。然而，最近的研究表明，越来越多的企业在业绩下滑后也开始采取环境、社会和治理（ESG）举措（Chen et al., 2023; Dasgupta, 2022）。这种新趋势表明，企业应对财务困境的方式正在发生变化。与传统意义上的成本削减或创新举措不同，企业现在转向ESG实践，以重新获得合法性、吸引利益相关者的支持并重塑投资者看法。
为应对业绩不佳，ESG策略的整合挑战了传统上的资源管理方式。企业可能选择公开承诺实现非财务目标（如环境可持续性、社区参与或透明治理），以期获得无形收益，例如提升声誉资本、增加利益相关者信任或减少投资者和监管机构的审查（Lins et al., 2017）。机构投资者通过积极倡导并要求企业提升ESG表现，显著推动了这一转变（Liu et al., 2024; Sun and Zhao, 2024）。越来越多的研究表明，具有较强ESG表现的企业往往能获得实质性好处，如降低资本约束、改善风险管理并提升声誉资本（Cheng et al., 2013; Mohanty et al., 2021; Odell and Ali, 2016）。因此，面临业绩下滑的企业可能会被激励采取ESG举措作为战略补救措施，认为这些努力有助于增强利益相关者的信心、降低风险并提升企业长期价值。然而，采取ESG策略在多大程度上能扭转财务不佳状况仍不确定。虽然一些企业可能将ESG参与视为创造长期价值的途径，但这些举措在推动财务复苏方面的有效性仍需进一步实证验证。
本文研究了企业在面临财务业绩下滑时采取ESG策略的条件，以及这些策略是否能在财务结果上带来可测量的改善。我们的分析基于Cyert和March（2020）的企业行为理论（BTOF），该理论认为当企业业绩低于预期水平时，会调整其行为。这种问题导向的探索过程涉及由负面反馈引发的战略调整，包括投资优先级、企业政策和组织结构的变更（Bromiley and Harris, 2014; Lucas et al., 2015）。我们认为ESG采纳就是这种响应机制的一种体现。与“资源闲置假说”（Mattingly and Olsen, 2018）不同，该假说认为企业只有在业绩良好时才会采取ESG措施，我们的框架强调的是企业在表现低于同行或历史水平时的被动式ESG采纳。根据这种行为逻辑，业绩下滑既可能是认知触发因素，也可能是合法性威胁，促使管理者寻找能够恢复利益相关者信任的替代方案。
尽管人们对ESG及其战略相关性越来越感兴趣，但关于ESG作为业绩下滑应对措施的经验证据仍然有限且因果关系不明确。大多数现有研究仅在横截面或相关性框架内探讨ESG与财务表现之间的关系，未能明确因果方向（Alareeni and Hamdan, 2020; Nguyen et al., 2022）。企业通常采取ESG举措是为了在财务挫折后重新获得信任和改善结果。然而，高ESG评级的企业可能表现更好，仅仅是因为它们已经具备投资可持续性的资源，而非ESG本身推动了这种改善。关于ESG作为企业转型工具的有效性的实证证据仍然有限。
为了解决这一问题，我们使用了Refinitiv ESG数据，涵盖了2014年至2024年间55个国家的7078家企业，研究了ESG采纳在不同机构、行业和地区背景下的差异。最终匹配的样本包括38个国家的1516家企业（详见附录表A1中的样本流失和企业数量核对信息）。我们将ESG采纳事件定义为ESG评分的显著提升，并将其与之前的企业特定业绩下滑（通过资产回报率衡量）在时间上联系起来。为了确定因果关系，我们采用了倾向得分匹配（PSM）和差异-in-differences（DiD）框架（即PSM-DiD方法）。我们将经历业绩下滑并随后采纳ESG的企业与未采纳ESG的类似企业进行匹配，比较采纳后的财务结果，包括股本回报率（ROE）、销售回报率（ROS）和基于市场的绩效指标（如52周总股价回报）。此外，作为稳健性检验，我们使用了动态面板GMM估计器来建模绩效持续性，并对ESG的内生性进行工具变量处理，进一步证实了ESG在恢复动态中的因果作用。
我们的实证结果表明，企业在业绩下滑后采纳ESG举措时，在实施当年盈利能力（ROA）会立即出现统计学上的下降，这与短期调整成本一致。然而，在中到长期范围内（采纳后三到六年），这些企业在ROA方面相对于匹配的同行表现出显著改善。这种恢复在不同ESG维度上存在差异：环境（E）举措带来的财务恢复最快，而社会（S）和治理（G）举措的效果较为滞后，其中治理（G）举措最终产生了最大的长期收益。总体而言，这些结果强调了ESG采纳作为应对财务困境的复杂战略响应，其好处是逐渐显现的，并且在不同的ESG支柱、行业和地区背景下存在明显差异。
我们的研究对文献做出了四个主要贡献。首先，我们提供了关于ESG采纳作为应对财务困境的行为反应的新证据，并将其与关于业绩反馈和战略变化的广泛文献联系起来。其次，我们扩展了ESG与绩效关系的讨论，重点关注业绩下滑后的动态ESG转变。第三，我们在一个常常受到内生性问题困扰的背景下，通过实施PSM-DiD设计增强了因果推断的可靠性。最后，我们通过跨国数据集提供了具有全球意义的见解，允许在不同监管、市场和组织环境中考察ESG行为，并通过稳健性检验确认了38个国家匹配样本中的效果。本文的其余部分结构如下：第2节回顾了相关文献并提出了研究假设；第3节概述了实证策略，包括识别和估计程序；第4节描述了数据集、变量构建和匹配方法；第5节展示了主要实证发现；第6节进行了稳健性检验和扩展分析；第7节讨论了结果的理论和实践意义；第8节总结了关键发现、研究的局限性以及对未来研究的建议。
