工业金属与全球房地产投资信托基金（REIT）市场之间的时变关联性及其对投资组合的影响

《Resources Policy》：Time-varying connectedness and portfolio implications between industrial metals and global REIT markets

工业金属与全球REITs动态关联及风险传导研究，采用TVP-VAR和投资组合方法分析2017-2025年数据，揭示铜与英美REITs对冲击最敏感，日本、德国及南非REITs及钢铁、镍多样化能力受限，最优组合配置需考虑地域差异与政策敏感性。

　　

约翰·金斯利·伍德（John Kingsley Woode）| 迈克尔·普罗维德·富米（Michael Provide Fumey）| 费利克斯·塔基（Felix Takyi）| 埃马努埃尔·阿西富阿-努努（Emmanuel Assifuah-Nunoo）| 佩特森·奥武苏·朱尼尔（Peterson Owusu Junior）| 阿诺凯·M·亚当（Anokye M. Adam）

加纳开普海岸大学商学院金融系

摘要

金属市场遭遇崩溃，极端全球事件的不断增加使得构建具有抵御能力的投资组合变得复杂。本研究利用2017年10月至2025年5月的日数据，探讨了工业金属（铝、铜、铅、镍、钢、锡和锌）与主要全球房地产投资信托基金（REITs，涵盖香港、日本、新加坡、德国、英国、美国、南非和澳大利亚）之间的动态关联性以及这种关联性对投资组合多样化的影响。研究采用了TVP-VAR和基于投资组合的估算方法。研究发现，REITs和工业金属之间存在显著的风险传递效应，其中铜和英国/美国的REITs受冲击最为严重。研究还揭示了REITs（日本、德国和南非）以及工业金属（钢铁和镍）的多样化能力和对冲能力有限，尤其是铜、香港和新加坡的表现较差。相比之下，均值-方差投资组合在权重分配方面最为有效。铜与其他资产之间的关联性较高（平均溢出效应为85%），但在最优投资组合中的权重较低，对冲效果也相对较弱。结果表明，REIT市场（尤其是新加坡和香港）需要继续关注行业多样化，因为较高的关联性在不确定性增加时期会增加脆弱性。鉴于REITs（英国和美国）和铜对冲击的敏感性，投资者应优先选择具有良好对冲能力的资产。这些发现对REIT和工业金属投资者、市场监管机构、政策制定者以及风险管理具有重要意义。

引言

在当今全球经济高度相互关联的时代，理解关键资源市场的动态对于维护市场稳定性和抵御能力至关重要（Tu和Zhou，2023年）。工业金属（铝、铅、铜、镍、锌、钢和锡）作为基本资源，支撑着全球制造业周期、基础设施发展和技术进步（Li等人，2021年；Parrey等人，2025年；Woode等人，2025a年）。它们的价格变动不仅反映了金融资产的价值，还反映了更广泛的资源可用性、需求周期、生产限制以及地缘政治资源民族主义（DebRoy和Elmer，2024年）。同时，房地产投资信托基金（REITs）代表了在建设和发展阶段需要大量金属投入的实物基础设施资产，从而在这些市场之间建立了核心的资源-经济联系（Habbab等人，2025年；Jia等人，2025年）。在这种相互关联的资源市场和金融市场动态下，构建能够抵御全球市场危机的投资组合面临着巨大挑战（Anderson等人，2023年；Broadstock等人，2022年；Woode等人，2024b年）。

工业金属（IDMs）与REITs之间的相互关系超越了简单的投资组合考量，涉及资源市场行为和系统性风险传递等核心问题。工业金属价格的波动直接影响建筑成本、项目可行性和房地产开发时间表，从而形成了从商品市场到房地产市场的成本传递渠道（Bangura和Lee，2024年）。在供应链中断、资源短缺或需求快速变化（如基础设施现代化或能源转型加速驱动的情况）期间，这种关系尤为重要。了解这些相互关联的市场之间的冲击传递机制对于市场稳定至关重要：金属供应中断可能导致建筑延误和房地产市场不稳定，而房地产市场低迷则可能抑制工业金属需求，加剧商品市场的调整（Ngene和Wang，2024年）。这些动态反映了更广泛的金融条件的影响，包括利率设定对工业金属密集型制造业和房地产融资的影响，以及全球流动性条件对商品投机和房地产投资流动的影响（Wu和Wang，2024年；Y?ld?r?m等人，2025年）。

主要工业金属出口经济体之间REIT市场的异质发展在评估跨市场风险传递模式时构成了重大实际障碍。REIT市场从美国、澳大利亚和英国等成熟且流动性高的市场，到香港、南非和新加坡等新兴且政策敏感的市场不等（Chiang和Tsai，2023年；Odusami和Akinsomi，2024年）。这些结构性差异影响了工业金属价格冲击在不同房地产市场中的传递方式，对建筑成本波动的敏感度不同，监管环境也各异，对全球商品周期的脆弱性也有差异。不同工业金属具有不同的需求驱动因素：铜和铝受基础设施需求的驱动，镍和锌受电池生产和绿色转型技术变化的驱动，而钢铁则受到贸易保护和国内产业政策的影响（Akorsu等人，2025年；DebRoy和Elmer，2024年；Woode等人，2025b年）。这些多样的特性导致了复杂的传递模式，需要从资源市场的角度进行系统评估。

从理论角度来看，理解工业金属与REIT之间的联系需要认识到工业金属作为房地产开发资源投入的基本作用。REIT的表现与GDP增长和利率变动等宏观经济因素密切相关（Wu和Wang，2024年），而作为关键建筑材料的工业金属也通过对基础设施需求的响应表现出类似的经济增长指标敏感性。经济扩张同时增加了对房地产和建造所需工业金属的需求，从而共同面临增长周期的影响。通货膨胀压力通过双重渠道发挥作用：提高建筑材料成本，影响REIT的运营利润和发展可行性，同时增加房地产价值和租金收入，从而抵消这些投入成本的压力（Sarajoti和Sahin，2023年）。这种差异导致了不同经济体制下的不对称敏感性。直接的操作联系体现在建筑成本上：工业金属价格的波动通过改变项目可行性、影响交付时间表以及不同类型房地产和地理市场的资本分配决策来影响REITs（Bangura和Lee，2024年）。REITs频繁使用杠杆放大了这些传递效应，因为资本结构决策必须考虑由商品市场波动驱动的建筑成本不确定性（Sarajoti和Sahin，2023年）。加速的能源转型进一步重塑了这些动态，将工业金属需求重新导向可再生能源基础设施和电动汽车生产，同时改变了房地产的可持续性要求（Lin和Zhang，2025年），产生了以前未被研究过的模式，需要从资源经济学的角度进行严谨的实证分析。

尽管有大量文献研究了替代投资和商品-金融市场之间的联系（Anderson等人，2023年；Bangura和Lee，2024年；Ngene和Wang，2024年；Yousaf等人，2022年），但在理解工业金属作为资源市场与地理上多样化的REIT市场之间的风险传递机制方面仍存在关键空白，特别是在工业金属价格动态如何影响工业金属出口国的房地产行业方面。现有研究很少同时考虑工业金属和全球REIT市场，而是专注于单一国家的REIT指数，从而忽略了房地产市场结构和工业金属依赖性的跨大陆差异（Odusami和Akinsomi，2024年；Y?ld?r?m等人，2025年）。此外，大多数先前的研究没有应用时变分析框架来捕捉工业金属-REIT关联性的制度依赖性，尽管这两个市场都表现出强烈的时变风险特征，而静态模型无法充分捕捉这些特征。本研究通过探讨工业金属市场中的冲击如何传递到不同经济体制下的房地产市场，解决了这些空白，具体探讨了：在危机时期，工业金属与全球REIT市场之间的时变溢出效应是如何以及为何加剧的，潜在的资源-经济传递机制是什么，以及这对理解资源相关金融系统的系统性风险有何影响？

本研究在理解资源市场动态和跨市场风险传递方面做出了四项主要贡献。首先，我们首次跨大陆实证研究了五个主要金属出口地区的工业金属与REIT市场之间的时变关联性，揭示了此前未被识别的商品资源周期与房地产市场动态之间的传递模式。其次，在方法论上，我们通过整合时变参数向量自回归（TVP-VAR）框架，将金融计量经济学应用于资源市场，严格捕捉了制度依赖的整合强度，这是一个重要进展，因为工业金属和房地产市场都表现出时期性断点和时变波动性，传统静态分析无法充分描述这些特征。第三，对于关注资源依赖型经济的政策制定者来说，我们提供了工业金属价格冲击如何传递到国内房地产行业的实证证据，有助于更好地预测资源市场溢出效应，并为宏观审慎政策设计提供依据。第四，从应用角度来看，我们的发现揭示了这些市场的风险传递特征，表明考虑检测到的整合机制的适应性策略可以显著提高风险调整后的回报。重要的是，这种多方面的研究超越了传统的单一市场金融研究，明确映射了工业金属供需动态如何重新配置发达国家和新兴国家的房地产投资机会，从而推进了资源经济学和金融市场相互联系的研究。

其余部分安排如下：第二部分回顾了理论和实证背景，第三部分介绍了估算建模，第四部分展示了结果和讨论；第五部分则包含了结论、政策建议、未来研究方向。

文献综述

本研究基于马克沃茨（Markowitz，1952a）的现代投资组合理论（MPT），该理论为研究工业金属与REIT之间的多样化收益提供了理论基础。MPT认为，投资者可以从回报不完全相关的资产中构建最优投资组合，从而实现更好的风险调整后绩效（Rubinstein，2002年）。该理论的基本假设是，通过多样化可以降低投资组合的波动性，而无需……

方法论

本研究考察了工业金属与REIT之间的时变动态，重点关注它们之间的关联性演变以及它们在提供投资组合多样化收益方面的作用。在对对数回报进行估算后，本研究采用TVP-VAR方法来分析不同时间段内工业金属与REIT之间的联系，强调了特定全球事件及其基于投资组合的特征的影响。

实证分析

在介绍了上述基本统计数据和可视化结果之后，接下来需要根据研究的具体目标展示关键估算的结果。本节按照特定模型的要求分小节呈现相关结果，并进行了全面讨论。首先介绍TVP-VAR的输出结果，然后进一步讨论基于投资组合的估算结果。

结论

全球经济的极端相互关联性引发了构建能够抵御同步市场冲击的具有抵御能力的投资组合的需求。然而，鉴于技术的不可预测性和不断发展、频繁的市场崩溃（如镍价暴跌）、货币政策的变动以及周期性的供应链中断，构建这样的投资组合变得越来越复杂。本研究提供了关于工业金属作为资源商品与REIT之间时变关联性的新实证证据。

CRediT作者贡献声明

约翰·金斯利·伍德（John Kingsley Woode）：撰写原始草稿、可视化制作、项目管理、方法论设计、正式分析、数据整理、概念构建。 迈克尔·普罗维德·富米（Michael Provide Fumey）：撰写原始草稿、方法论设计、正式分析、概念构建。 费利克斯·塔基（Felix Takyi）：撰写原始草稿、可视化制作、验证、软件开发、正式分析、数据整理、概念构建。 埃马努埃尔·阿西富阿-努努（Emmanuel Assifuah-Nunoo）：验证工作、监督项目、方法论设计、正式分析。 佩特森·奥武苏（Peterson Owusu）：

知情同意

本文不包含任何作者参与的人类参与者研究。

资金信息

作者们没有从任何外部来源获得本文发表的资金支持，并声明他们没有已知的竞争性财务利益或个人关系可能影响本文的研究内容。

利益冲突声明

作者声明没有已知的财务冲突或个人关系可能影响本文的研究内容。